Банк ЗЕНИТ: Опубликованные финансовые результаты АФК "Система" являются нейтральными для рейтингов компании

АФК "Система" (BB/Ba3/BB-): нейтральные финансовые результаты за 1К16 Вчера АФК Система опубликовала финансовые результаты за 1К16 г., которые мы оцениваем как нейтральные. По итогам 1К16 г. выручка компании выросла на 3.3% г/г до 173.3 млрд руб., OIBDA осталась на уровне 1К15. Долговая нагрузка АФК Система на конец 1К16 также не изменилась к началу года и составила 2.0х в терминах net debt/EBITDA LTM. Рост выручки АФК Система в 1К16 был в основном обеспечен увеличением выручки МТС на 7.9% г/г до 108.1 млрд руб., Группы "Детский мир" на 35.1% г/г до 16.4 млрд руб. и компании Segezha Group на 39.8% г/г до 11.4 млрд руб. В то же время, негативное влияние на динамику выручки АФК Система в 1К16 г/г оказало сокращение выручки ОАО "РТИ" в 1К16 на 51.8% г/г до 8.7 млрд руб. в результате выбытия сегмента "Информационные и коммуникационные технологии" в 2015 г., в также признания значительного объема выручки по государственному контракту в 1К15. В 1К16 OIBDA АФК Система практически не изменилась по сравнению с ее величиной за 1К15 и составила 44.3 млрд руб., поскольку эффект от положительной динамики OIBDA за 1К16 г/г активов SSTL, МТС Банка, Группы "Детский мир", Segezha Group, Медси и Таргин был полностью нивелирован снижением OIBDA МТС, Группы Кронштадт и Корпоративного центра. В 1К16 г. OIBDA margin компании немного снизилась по сравнению с 1К15 и составила 25.5% г/г (-0.9 пп г/г). В 1К16 чистый операционный денежный поток АФК Система сократился на 61.1% г/г до 24.9 млрд руб. на фоне существенного расширения оборотного капитала в 1К16 против его сокращения в 1К15. В отчетном периоде расходы компании на CAPEX снизились на 28.6% г/г до 26.9 млрд руб., тем не менее, 1К16 АФК Система завершила с небольшим отрицательным свободным денежным потоком в размере -2 млрд руб. (в 1К15 его значение было положительным, на уровне 24.8 млрд руб.). На конец 1К16 совокупный долг АФК Система сократился к началу года на 6.4% до 521 млрд руб., его погашение компания осуществляла за счет использования накопленной подушки ликвидности. В результате, на конец 1К16 сумма денежных средств на счетах и краткосрочных депозитов уменьшилась к началу года на 16.4% до 166.2 млрд руб., что было достаточно для единовременного погашения краткосрочных кредитов и займов в полном объеме. Чистый долг компании по состоянию на 31.03.2016 незначительно изменился к началу года и составил 354.8 млрд руб., долговая нагрузка в терминах net debt/EBITDA LTM также осталась без изменений, на уровне 2.0х. Риски рефинансирования долга на уровне Корпоративного центра мы оцениваем как невысокие. В частности, по состоянию на 31.03.2016 совокупный долг Корпоративного центра составил 111 млрд руб. и предусматривал довольно комфортный график погашения (25 млрд руб. – в 2017 г., 24 млрд руб. - в 2018 г., 19 млрд руб. - в 2019 г., 32 млрд руб. - в 2020 г., 10 млрд руб. – в 2021 г. и позднее). На конец 1К16 денежная позиция Корпоративного центра в размере 34 млрд руб. была достаточной для единовременной выплаты долга с погашением до конца 2017 г. По нашему мнению, опубликованные финансовые результаты АФК Система являются нейтральными для рейтингов компании от международных рейтинговых агентств. Также мы не ожидаем особой реакции в котировках, как рублевых выпусков, так и евробондов компании. Тем более, что премия AFKSRU’19 к MOBTEL’20 после последней публикации финансового отчета компании немного расширилась и стабилизировалась на справедливом, на наш взгляд, уровне 60 бп. Рублевые же выпуски смотрятся чуть менее привлекательно, предлагая не более 50 бп. к выпускам МТС.